贝股通英国前财政部长吉姆·奥尼尔：金价告诉了我们什么

对于今年金价的惊人涨势，尤其是最近的急剧下挫贝股通，我的看法非常矛盾。

一方面，如果这次下跌是涨势结束的开端，我不会感到惊讶。另一方面我也共情那些持相反观点的人：近期回落只是对依然强劲趋势的短暂修正，随着市场逐步适应世界货币和金融体系那些复杂而深刻的变化，金价将达到历史高点。

让我们先从看跌的理由着手。显然，黄金的飞速上涨——甚至超过了由大型科技股驱动的纳斯达克指数——是泡沫行为的典型特征，其势头会自我强化。一旦“害怕踏空”情绪开始起作用，哪怕是微不足道或无关紧要的进展也会推波助澜。那么问题就在于这些理由是否经得起推敲。

从历史上看，（在缺乏货币回报的情况下）储存黄金是着眼于其作为货币锚和通胀对冲作用。但虽然从长期来看这或许说得通，却无法解释黄金价格在2025年的突然飙升。鉴于金价的大部分加速上涨都发生在美元于2025年的下跌之后，而且美国的债券收益率已随着美国通胀前景和通胀预期的改善而明显下降，我可以理解为何一些评论家会宣称这是个泡沫。

再看看多头的理由。我清楚记得在自己当年活跃于金融圈时曾多次看涨黄金。其中一次发生在1995~1996年贝股通，当时我是高盛集团的首席货币策略师。那时许多评论家已经开始担心美国和其他主要经济体的政府债务会迅速攀升。再加上这些债务很可能会通过货币政策被通胀冲抵掉，因此有明显的理由转投黄金。

我记得当时买入一份看涨期权以表达我对市场走势的信心。但几个月后金价几乎没有什么变化，于是我决定止损离场以免其价值随时间流逝而消失殆尽。

后来又发生了另一件事情，当时身为高盛资产管理部门主席的我试图鼓励我们的一些研究人员和投资者更开放地思考资产配置问题，不要被各项传统基准指标和典型的65/35股票/债券配置比例所限制。我的一位同事詹姆斯·维斯代尔对此做出了回应，他创建了一个有趣的无约束总回报模型，涵盖了浮动汇率市场时代更广泛的一组资产。有趣的是，该模型建议的黄金基本配置要远远高于除那些“金虫”（心怀阴谋论思想的狂热分子）以外的任何人认为可取的比例。

不出所料，当我们与经验丰富的投资专家和资产配置者们讨论这个模型时，他们都认为可行性不大，因为它的风险太大，太不典型，难以取信于人。尽管如此，金融和投资始终存在一个耐人寻味的主观维度，而这一视角或许有助于我们理解当今黄金多头的出发点。

由于我是外汇市场分析出身贝股通，我当然理解为什么常规外汇储备的大型持有者——尤其是中国和俄罗斯——会做出增持黄金的战略决策。我也理解它们为何会鼓励主要新兴经济体金砖国家集团的其他成员也这样做。它们毫不掩饰自己的意图——建立一个美元为基础的国际货币体系的替代品。

但也可能有一种更朴素的解释。我的外汇生涯告诉我，货币通常会根据相对实际利率的变动出现周期性价格偏离。因此当美国联邦储备委员会采取宽松政策而通胀预期并未大幅下降时，美元就会走弱；而当该机构收紧政策时美元就会走强。此外，同样的模式似乎不仅适用于其他主要货币，也适用于金价。当七国集团所有经济体的实际利率都在下降时，黄金就会受益。

在当前的背景下，如果市场认为各国央行将在潜在通胀并未改善的情况下明显加大宽松力度——或至少不会进一步收紧，那么金价走强就符合历史规律。

我并不知道看跌还是看涨的观点会最终胜出，尤其是在未来5%~10%的波动中，其他人也不知道。但我肯定会密切关注——并对我所看到的一切保持开放的心态。

（作者系英国前财政部长、高盛资产管理公司前主席）

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